國泰君安林采宜：熔斷機(jī)制加劇市場波動

　　1月4日，“熔斷”成為資本市場的關(guān)注焦點(diǎn)，

國泰君安林采宜：熔斷機(jī)制加劇市場波動

　　作為2016年首個交易日，同時(shí)也是A股正式實(shí)施熔斷機(jī)制的首個交易日，A股以出人意料的暴跌直接觸發(fā)熔斷早早結(jié)束交易，引發(fā)市場一片嘩然。

　　當(dāng)日下午16點(diǎn)6分，國泰君安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家林采宜在其新浪認(rèn)證博客發(fā)表了博文闡述其對A股實(shí)施熔斷機(jī)制的看法。

　　林采宜認(rèn)為，以A股市場目前的機(jī)制來看，在A股實(shí)施熔斷機(jī)制將加劇市場波動。以下是其觀點(diǎn)全文：

　　2016年1月4日，是中國版熔斷機(jī)制生效首日，也是熔斷機(jī)制觸發(fā)之日：當(dāng)日滬深股市(包括B股)先后兩次觸發(fā)HS300指數(shù)熔斷閾值，全天交易僅2.5小時(shí)。

　　熔斷機(jī)制的本意是給市場一個冷靜期，讓投資者充分消化市場信息，防止市場或某一產(chǎn)品非理性的大幅波動，從交易機(jī)制的角度保持市場的穩(wěn)定，但從當(dāng)日的交易過程來看，熔斷機(jī)制設(shè)定的閾值卻無意中給恐慌的投資者一個明確的“止損”目標(biāo)：HS300指數(shù)首次觸發(fā)熔斷用時(shí)2小時(shí)15分，而觸發(fā)第二檔閾值(7%)則僅僅用了5分鐘左右，這5分鐘的交易時(shí)間里滬深股市跌勢加劇伴隨成交量顯著放出，顯然是投資者趕在觸發(fā)第二閾值前賣出所致。

　　對于舶來品的熔斷機(jī)制究竟適不適用中國股市?尤其是在T+1交易制度下，已設(shè)定了漲跌停板制度的中國股市?2016年首個交易日的“全網(wǎng)實(shí)盤測試”結(jié)果打了熔斷機(jī)制設(shè)計(jì)與推行者的臉。

　　1. 熔斷機(jī)制究竟是減緩了市場波動還是加劇了市場波動，國外實(shí)證結(jié)論并不一致：熔斷機(jī)制始于美國，1987年股災(zāi)后實(shí)行，而隨后以Gerety和 Mulherin為代表的學(xué)者則研究認(rèn)為，熔斷機(jī)制不僅沒有減輕市場波動，反而增加了市場波動;持正面觀點(diǎn)的學(xué)者Chirstie也僅僅證明了熔斷機(jī)制有利于市場信息的傳遞，降低信息的不對稱性，并沒有說明熔斷機(jī)制有助于市場穩(wěn)定，不具有“剎車”功能，

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　　2. 熔斷機(jī)制用于T+1的市場，是一項(xiàng)創(chuàng)新實(shí)驗(yàn)，實(shí)際交易數(shù)據(jù)顯示，效果是加劇了流動性危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)�？v觀海外實(shí)施熔斷機(jī)制的市場(美國、日本，法國、韓國等)其股票均可日內(nèi)回轉(zhuǎn)交易(即T+0)，因此股指觸發(fā)熔斷后，在冷靜期內(nèi)市場投資者經(jīng)過信息傳遞與交換后，在市場恢復(fù)交易后理論上可以通過積極交易行為盡可能減輕投資損失(補(bǔ)倉或止盈離場)，這些交易行為本身亦創(chuàng)造了新的流動性;而在T+1制度下，投資者日內(nèi)買賣則須T+1交收后才能從事交易(尤其對于買入股票者)，在市場出現(xiàn)極端波動的情況下，投資者無法通過積極交易策略化解風(fēng)險(xiǎn)，市場流動性就會出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)。

　　3. 中國股市已實(shí)施漲跌停板，過多干預(yù)交易將影響市場效率。從1996年12月滬深股市引入漲跌停板制度，該制度對于短期化解市場過度波動和抑制投機(jī)起到了積極的作用，在接近20年的制度實(shí)施過程中投資者已較為熟悉交易規(guī)則和玩法;而新的熔斷機(jī)制的加入，則相當(dāng)于股指新增了兩道交易雙向閥門(-10%，-7% -5%，5%，7%，10%)，對于滬深300指數(shù)來說，在新的熔斷機(jī)制下理論日內(nèi)漲跌幅度收窄至(-7%，7%)，通過制度過多干預(yù)市場交易，造成市場交易頻繁“啟停”損失的是交易效率，對市場長遠(yuǎn)發(fā)展不利。

　　中國股市的參與者散戶比例偏高，投資者結(jié)構(gòu)決定了投資理性程度相對較低，這是市場易大起大落的根本原因，而這個，并不是熔斷機(jī)制所能解決的。

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