匯率變動(dòng)與股價(jià)波動(dòng)

　　1994年人民幣匯率并軌以來(lái)，在長(zhǎng)達(dá)10年的時(shí)間中，人民幣兌美元的匯率僅從8.70上升至8.28.考慮到同期中國(guó)經(jīng)濟(jì)與世界經(jīng)濟(jì)的差異，2003年以來(lái)，美日諸國(guó)政經(jīng)要員在不同場(chǎng)合提出人民幣升值問(wèn)題。

　　匯率受到國(guó)家之間經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)力、國(guó)際收支情況、利率、通貨膨脹率以及宏觀經(jīng)濟(jì)政策等諸多因素的影響，目前經(jīng)濟(jì)學(xué)家并不能夠根據(jù)某個(gè)模型得出所謂“正確”的匯率水平。鑒于匯率受政策變量影響非常之大，本文不打算就人民幣的升值前景作出判斷，僅考察一個(gè)“簡(jiǎn)單”的問(wèn)題：假如人民幣升值，對(duì)證券市場(chǎng)將會(huì)產(chǎn)生哪些影響？

　　有人斷言，若人民幣升值則中國(guó)股市必然大漲，邏輯是匯率升值預(yù)期誘使游資進(jìn)入，市場(chǎng)資金充沛、利率下降，導(dǎo)致股市大漲，賺錢(qián)效應(yīng)引發(fā)更多外資流入……如此循環(huán)直至泡沫破滅。從經(jīng)驗(yàn)上看，也可以舉出1980年代中期日元升值與日本股市泡沫以及1997年亞洲金融危機(jī)受災(zāi)國(guó)貨幣貶值伴隨股市崩盤(pán)作為例證，似乎匯率與股市之間存在同向關(guān)系。

　　仔細(xì)考察近20年來(lái)各國(guó)匯率與股市之間的關(guān)系，馬上會(huì)發(fā)現(xiàn)，情況并不像想象中那么簡(jiǎn)單。國(guó)際清算銀行兩位研究員（Bernard和Galati，2000年）發(fā)現(xiàn)，1983年至2000年間，美、日、德三國(guó)匯率變動(dòng)與股市變動(dòng)之間僅存在非常微弱的相關(guān)性，其中美日兩國(guó)為正相關(guān)，而德國(guó)則為負(fù)相關(guān)。同時(shí)還發(fā)現(xiàn)，匯率波動(dòng)性與股市波動(dòng)性之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，美元匯率波動(dòng)幅度每增加0.2％就會(huì)伴隨著美國(guó)股市波動(dòng)增加1個(gè)百分點(diǎn)。換言之，貨幣升貶與股市漲跌之間沒(méi)有穩(wěn)定的數(shù)量關(guān)系，但是幣值不穩(wěn)定通常伴隨著股市不穩(wěn)定。該研究還發(fā)現(xiàn)，各國(guó)匯率變動(dòng)與股市走向之間的關(guān)系在各年度也并非保持相同方向，例如，1992年美元匯率走勢(shì)與美股之間呈顯著的反向關(guān)系，而1999年則為顯著的同向關(guān)系。相同的結(jié)論也出現(xiàn)在有關(guān)專(zhuān)家對(duì)東南亞主要市場(chǎng)的研究中。

　　何以目前很多市場(chǎng)人士會(huì)認(rèn)為人民幣升值必然推動(dòng)中國(guó)股市上漲呢？這里面大概有三方面原因。首先，在日本泡沫和亞洲金融風(fēng)暴中，匯率與股市之間的同向變動(dòng)關(guān)系很容易留下深刻印象；其次，匯率與股市均取決于宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)，很容易把伴隨關(guān)系錯(cuò)誤地當(dāng)作因果關(guān)系；第三，經(jīng)濟(jì)學(xué)家的實(shí)證研究結(jié)果尚有缺陷，如未能很好地研究股市對(duì)匯率變動(dòng)的提前反應(yīng)。

　　判斷人民幣匯率變動(dòng)與中國(guó)股市之間的關(guān)系，首先要分清一組基本概念：升值與升值預(yù)期、升值的方式（一步到位、逐步到位）、匯率與外匯管理體制。

匯率變動(dòng)與股價(jià)波動(dòng)