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中國(guó)股市“非均衡二元結(jié)構(gòu)”的調(diào)整
其實(shí)，大股東欺壓小股東的問(wèn)題早就引起了人們的注意。在20世紀(jì)30年代，經(jīng)濟(jì)學(xué)家伯勒和米斯就指出，假如某個(gè)大股東擁有公司大于20%的股份，而其他股權(quán)是分散的話，這種公司就稱為“少數(shù)操縱型”，股東之間的地位必然極不平等。世界經(jīng)合組織(0ECD）在1998年擬定了《公司治理結(jié)構(gòu)原則》，第一條就是關(guān)于處理管理層與股東，或是公司內(nèi)部人（管理層和控制性股東）與外部股東的關(guān)系。為了防止控股大股東欺壓小股東，各國(guó)公司法一般都規(guī)定了在控股達(dá)到一定程度以上時(shí)，大股東必須發(fā)布“收購(gòu)要約”。例如，我國(guó)《證券法》第81條規(guī)定：“通過(guò)證券交易所的證券交易，投資者持有一個(gè)上市公司已發(fā)行的股份的30%時(shí)，繼續(xù)進(jìn)行收購(gòu)的，應(yīng)當(dāng)依法向該公司所有股東發(fā)出收購(gòu)要約。但經(jīng)國(guó)務(wù)院證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)免除發(fā)出要約的除外。”由此可見(jiàn)，我國(guó)國(guó)有控股的上市公司的現(xiàn)狀，實(shí)際上是與《公司法》的這一規(guī)定相沖突的，都是要請(qǐng)求豁免的。國(guó)有股的“非流通 導(dǎo)致中國(guó)股市投資行為扭曲
在談到完善國(guó)有企業(yè)公司制改革和規(guī)范證券市場(chǎng)時(shí)，人們更多地關(guān)注的是國(guó)有股減持問(wèn)題。其實(shí)不然，國(guó)有股的流通問(wèn)題才是一道最難逾越的鴻溝，是中國(guó)股市的癥結(jié)所在。因?yàn)橹灰獓?guó)有股可以流通，國(guó)有股減持的問(wèn)題就迎刃而解；相反，如果國(guó)有股減持了但仍不可流通，中國(guó)股市還是難以規(guī)范。
由于國(guó)有股不能流通，使得國(guó)有股與普通投資者的獲利方式不同。社會(huì)公眾股股東可以通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)股票交易而獲利，而國(guó)有股不能在股市交易，除了分紅只能通過(guò)場(chǎng)外協(xié)議轉(zhuǎn)讓來(lái)獲利。由于兩部分股東獲利方式不同，致使他們的投資行為也完全不同。社會(huì)公眾股股東的投資行為與國(guó)外投資者沒(méi)有什么差別，他們時(shí)刻都在關(guān)心著公司的業(yè)績(jī)與股價(jià)的升跌。而由于國(guó)有股不能在二級(jí)市場(chǎng)上流通，致使國(guó)有股股東的投資行為發(fā)生了很大的扭曲。
其一，他們并不關(guān)心股價(jià)的走勢(shì)，因?yàn)楣蓛r(jià)的升跌與他們的利益無(wú)關(guān)。這種理念也直接傳導(dǎo)到由政府部門委任的高層管理人員身上。如北京某家上市公司的股票從40多元跌至10元，廣大投資者叫苦不迭，中央電視臺(tái)記者詢問(wèn)該公司董事長(zhǎng)如何面對(duì)股東的怨憤時(shí)，他不痛不癢地說(shuō)：“有人說(shuō)預(yù)測(cè)股市是瘋子、預(yù)測(cè)匯市是傻子，我既不想做瘋子，也不想做傻子�！痹囅�，如果大股東的股票可以流通，如果給予經(jīng)理人員以股票期權(quán)，他還會(huì)這么說(shuō)嗎？
其二，他們也沒(méi)有要求現(xiàn)金派息的強(qiáng)烈愿望，因?yàn)榇蠊蓶|本身就是傳統(tǒng)的國(guó)有企業(yè)，“投資約束軟化”使得國(guó)家并沒(méi)有對(duì)他們提出明確的贏利目標(biāo)。例如，2000年五糧液每股贏利高達(dá)1.60元，當(dāng)廣大投資者在股東大會(huì)上翹首以盼現(xiàn)金分紅時(shí)，大股東卻置之不理，決定不分紅、不轉(zhuǎn)增。中小投資者只能氣憤地用退場(chǎng)、放棄投票權(quán)來(lái)表示抗議，但這又有什么用呢？
那么，非流通國(guó)有股股東的行為目標(biāo)是什么呢？他們的眼光不是盯在股價(jià)的提升上，而是盯在了通過(guò)股市來(lái)“圈錢”。這是因?yàn)椋?/p>
(1)通過(guò)股市來(lái)籌集資金，可以擴(kuò)大企業(yè)的規(guī)模，提高自己的地位；
(2)可以為母公司提供大量現(xiàn)金；
(3)可以提升公司的每股凈資產(chǎn)值，從而提高國(guó)有股的協(xié)議轉(zhuǎn)讓價(jià)格，等等。因此，公司大股東對(duì)上市公司的增資擴(kuò)容具有極大的內(nèi)在沖動(dòng)，具有融資的“饑渴癥”，而增發(fā)新股、配股和發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券是常被采取的手段，也被股民們稱為股東利用上市公司“圈錢”的三大陷阱。
其中，增發(fā)新股使得公司的利潤(rùn)被大大攤薄，對(duì)股價(jià)的殺傷力也最大，多數(shù)股票在決定增發(fā)會(huì)“跳水”10%以上，老股東對(duì)增發(fā)怨聲載道，而大股東卻樂(lè)此不疲，因?yàn)楣蓛r(jià)下跌與他們無(wú)關(guān)痛癢。近年來(lái)，由于證監(jiān)會(huì)規(guī)定配股價(jià)不得低于近期平均股價(jià)的70%，而大股東由于持股成本很低，常常放棄配股權(quán)，而投資者處境則十分尷尬，配與不配都要吃虧。所以，高價(jià)配股的殺傷力也很強(qiáng)，股價(jià)跌破配股價(jià)屢見(jiàn)不鮮。發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券，在國(guó)外是公司籌資的較好辦法，為了保護(hù)原股東的利益，轉(zhuǎn)股價(jià)格應(yīng)高于市價(jià)（一般要高出20%以上）。而我國(guó)第一只上市公司的可轉(zhuǎn)債——上海機(jī)場(chǎng)轉(zhuǎn)債，為了順利發(fā)行，其轉(zhuǎn)股價(jià)是10元，反而低于11元左右的市價(jià)，使原股東利益受損。
我們不能埋怨某些公司
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